ИНВЕСТОРЫ НА РОССИЙСКОМ ФИНАНСОВОМ РЫНКЕ

А. Кузнецов
М. Малиновский
Е. Зобова

ИНВЕСТОРЫ НА РОССИЙСКОМ РЫНКЕ АКЦИЙ

Когда продавец выходит на рынок с новым товаром, для него критически важно понимать, кто будет покупателем товара, каковы его потребности и как потребитель будет изменяться в будущем. Эта же логика работает и для потенциального эмитента акций как продавца новой бумаги на фондовом рынке. Эта часть посвящена вопросу, что из себя представляет база инвесторов на российском рынке акций. Безусловно, как и любое обобщение, деление инвесторов на группы не абсолютно. Всегда есть промежуточные варианты. Однако мы постараемся описать типичные черты каждой из групп инвесторов и не засорять текст выражениями «как правило», «в значительной степени», «в большинстве случаев» – будем считать, что эти оговорки стоят по умолчанию.

В свободном обращении Акциями в свободном обращении (free-float) называются те акции, которые не принадлежат стратегическим инвесторам и могут торговаться на бирже. Подробнее здесь. находится примерно 30 % акций российских компаний. Остальная часть находится в собственности мажоритарных акционеров: государства, основателей компаний и тех, кого принято называть олигархами. Однако цену акций на ежедневной и ежеминутной основе определяют не мажоритарии, а сотни тысяч независимых участников торгов, постоянно продающих и покупающих акции. Именно эту часть, free-float, мы и рассмотрим в этой главе.

Структура активов инвесторов-физлиц
Структура активов инвесторов-физлиц

Источник: Банк России. Данные на 30.06.2023

Структура активов ПИФ
Структура активов ПИФ

Источник: Банк России. Данные на 30.06.2023

Структура активов страховщиков
Структура активов страховщиков

Источник: Банк России. Данные на 30.06.2023

Структура активов Социального фонда России (СФР)
Структура активов Социального фонда России (СФР)

Источник: Банк России. Данные на 30.06.2023

Структура активов негосударственных пенсионных фондов (НПФ)
Структура активов негосударственных пенсионных фондов (НПФ)

Источник: Банк России. Данные на 30.06.2023


ИНСТИТУЦИОНАЛЬНЫЕ И ИНДИВИДУАЛЬНЫЕ ИНВЕСТОРЫ

На любом фондовом рынке, в том числе и российском, принято делить инвесторов на институциональных и индивидуальных (физлиц). Индивидуальные инвесторы покупают и продают ценные бумаги через брокера и принимают решения самостоятельно. Институциональные инвесторы – это профессиональные участники рынка, управляющие деньгами третьих лиц. По своей сути они являются посредниками. Институциональные инвесторы привлекают клиентские средства через фонды или через договоры доверительного управления и затем инвестируют их в инструменты фондового рынка в интересах своих клиентов.

Различие в стиле

Институциональные инвесторы занимаются управлением инвестициями на профессиональной основе и оперируют значительными объемами, тогда как для физических лиц инвестирование является побочной деятельностью, а объемы портфелей невелики. Это определяет разницу в стиле поведения на рынке. Институциональный инвестор в основном исходит из фундаментальных соображений и способен провести глубокий анализ бумаг, тогда как индивидуальный инвестор не может позволить себе потратить значительный объем ресурсов на анализ. Индивидуальные инвесторы – неоднородная группа, и на их поведение влияет гораздо больший набор факторов и соображений, чем на профессиональных. Соответственно, поведение физлиц на рынке может выглядеть более непредсказуемым.

Доступ к информации

Институциональные инвесторы имеют принципиально лучший доступ к информации об эмитентах. Даже при том, что регуляторы по всему миру принимают меры, чтобы уравнять доступность информации для всех инвесторов, размер все же имеет значение. Институциональные инвесторы имеют прямой доступ к компаниям. Физлица же вынуждены довольствоваться информацией из пресс-релизов, новостей или аналитических отчетов. IR-служба Investor Relations (IR) – долгосрочная стратегия компании по организации взаимосвязанных информационных и аналитических мероприятий, а также мероприятий в сфере подготовки и распространения финансовой информации, направленная на установление и развитие двусторонней связи с инвесторами, акционерами, финансовыми аналитиками и инвестиционными банками, партнерами и кредиторами компании. любой компании в общении с инвесторами отдаст приоритет более крупному, а для самых крупных доступно общение с высшим руководством компании. Это не означает, что институциональные инвесторы получают доступ к информации, которая классифицируется как инсайдерская, но даже без этого они могут получить более четкое представление о компании, чем широкая публика. Например, общение с компаниями позволяет им самостоятельно оценить качество менеджмента, производственный процесс или корпоративную культуру. Учитывая, что институционалы общаются со множеством эмитентов, в том числе конкурентов, они могут сравнивать компании по этим нематериальным, но важным аспектам. Для примера: одна из крупнейших глобальных управляющих компаний Capital International как главное конкурентное преимущество выделяет именно то, что ее портфельные управляющие имеют непревзойденный доступ к менеджменту компаний.

Кроме информации об эмитентах, институциональные инвесторы имеют и принципиально другой уровень доступа к рыночной информации. Мало кто из индивидуальных инвесторов может позволить себе приобрести доступ к информационным терминалам Reuters, Bloomberg или локальных провайдеров вроде «Интерфакса» и Трейд Радара. Для физических лиц основным «окном в мир» являются приложения брокеров, где ретранслируются биржевая информация, базовый набор новостей и аналитика.

Принятие инвестиционных решений

Для чего инвесторы покупают те или иные ценные бумаги? Какова цель у тех или иных инвесторов? На первый взгляд, это может показаться очевидным: все инвесторы преследуют одну и ту же цель – заработать как можно больше в результате инвестиций. Однако есть ряд нюансов. Начнем с очевидного: инвестиции – это не только доходность, но и риск, и риск является частью целевой функции у каждого игрока на рынке. Инвесторы сильно отличаются по аппетиту к риску. Среди индивидуальных инвесторов это распределение весьма полярно. На одном полюсе находятся долгосрочные инвесторы (buy-and-hold) с довольно низкой склонностью к рискам, на другом – спекулянты. Хотя физлица, инвестирующие вдолгую, привлекают меньшее внимание, на рынке они являются большинством. На МосБирже менее 20 % клиентов-физлиц совершают хотя бы одну сделку в месяц. При этом активное меньшинство имеет гораздо более высокий аппетит к риску.

Принято считать, что институциональные инвесторы менее склонны к риску, чем физлица. Однако это не совсем корректное описание. Управляющие компании – лишь посредники и не являются конечными покупателями риска. Они предлагают своим клиентам различные продукты с заранее заданными риск-параметрами, в том числе и высокорисковые. В чем институционалы отличаются от физлиц – это в системном подходе к риску. Если у физлиц принятие риска носит интуитивный характер, то любой институциональный инвестор создает систему риск-менеджмента и принимает инвестиционные решения в рамках этой системы. При этом риск оценивается не по инструменту в отдельности, а по портфелю в целом. Не исключена, например, и такая ситуация, когда добавление высокорискованного инструмента в портфель снизит общие риски по портфелю, если риск инструмента отрицательно скоррелирован с риском других инструментов в портфеле.

Помимо отношения к риску, есть и другие отличия в целевой функции участников рынка. Институциональные инвесторы действуют в интересах клиентов, но их собственная компенсация не напрямую зависит от прироста стоимости активов. Структура комиссии отличается от фонда к фонду, но, как правило, базируется на проценте от активов под управлением. Также зачастую к комиссии прибавляется вознаграждение за опережение определенного индекса (бенчмарка) Подробнее про индексы в главе 21 «Включение в индексы и расширение базы инвесторов». . Соответственно, задача управляющего фондом – не просто получить прирост цены инструментов в портфеле, а обогнать индекс. Это позволит не только получить вознаграждение за успех, но и привлечь дополнительные активы под управление. Особняком стоят индексные фонды, где целевая функция управляющей компании – минимизировать отклонение от индекса (tracking error).

Для некоторых физлиц важную роль играет азарт, и биржевая игра для них может стать самоценным развлечением. Хотя и доля таких участников невелика, они очень активны и могут оказывать заметное влияние на цены инструментов в определенные моменты.

Таким образом, можно констатировать, что разница между институциональными инвесторами и индивидуальными состоит в том, что первые более информированы, дисциплинированы и рациональны в своих решениях. И тем не менее множество людей предпочитает инвестировать самостоятельно. В чем причина? Во-первых, институциональные инвесторы как посредники берут комиссию за управление и, таким образом, не полностью «доносят» до своих клиентов результаты инвестирования. Это во многом компенсирует теоретическую разницу от более квалифицированного инвестирования. Во-вторых, существует проблема «принципала-агента», когда интересы управляющей компании не полностью совпадают с интересами клиентов, а инвесторы не всегда готовы доверить управление своими деньгами третьему лицу. Ну а в-третьих, самостоятельное инвестирование – увлекательный процесс. Это одновременно и интеллектуальный вызов, и источник острых ощущений, и элемент самоидентификации как продвинутого инвестора. Таким образом, на рынке всегда будут ниши и для профессионального управления, и для самостоятельного инвестирования. При этом по мере развития технологий, облегчения доступа к информации и улучшения приложений брокеров барьеры для самостоятельного инвестирования постоянно снижаются и баланс постепенно смещается в сторону индивидуальных инвесторов.

ИНВЕСТОРЫ-ФИЗЛИЦА. СТАТИСТИЧЕСКИЙ ПОРТРЕТ И РОЛЬ НА РЫНКЕ

В России формально насчитывается 29 млн инвесторов-физлиц, имеющих 49 млн брокерских счетов. Однако распределение инвесторов крайне неравномерно. По данным Банка России Центральный банк Российской Федерации (Банк России) – государственная организация, которая отвечает за финансовую систему в стране и стабильную работу банков. , две трети брокерских счетов пустые, еще пятая часть счетов содержит менее 10 тыс. рублей. Эта ситуация возникает из-за того, что банки зачастую продают брокерское обслуживание «в нагрузку» к другим финансовым продуктам, а у клиента может не быть реальной потребности в такой услуге в моменте. Таким образом, число брокерских счетов, имеющих хотя бы минимальное значение для рынка, – около 5,5 млн. При этом основной объем средств сконцентрирован на счетах немногих состоятельных инвесторов. 8 тыс.крупнейших счетов владеют 34 % всех средств на брокерском обслуживании. Еще 30 % активов приходятся на следующие за ними 1 млн счетов.

Распределение количества брокерских счетов по объему средств, %
Распределение количества брокерских счетов по объему средств, %

Источник: Банк России. Данные на 31.03.2023

Распределение средств на брокерских счетах по объему портфеля, %
Распределение средств на брокерских счетах по объему портфеля, %

Источник: Банк России. Данные на 31.03.2023

По данным Банка России, на брокерских счетах населения на конец первого квартала 2023 года находится 7 трлн рублей. Доля акций в этой сумме – 30 %. То есть вложения индивидуальных инвесторов в акции составляют 2,1 трлн, или 17 % от объема free-float. Это делает физлиц крупнейшей группой инвесторов на российском рынке акций, если не считать активы инвесторов-нерезидентов. При этом доля физлиц в объемах торгов превышает 80 %. Таким образом, в настоящий момент именно частные инвесторы являются силой, определяющей цены на рынке акций.

ТИПЫ ИНСТИТУЦИОНАЛЬНЫХ ИНВЕСТОРОВ И ОСОБЕННОСТИ ИХ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ

В силу того, что институциональные инвесторы управляют деньгами третьих лиц, их деятельность можно разделить на два компонента – привлечение и размещение средств. Основные отличия между классами институциональных инвесторов состоят в том, каким образом они привлекают клиентские средства, и в риск-профиле их клиентов. В плане размещения средств различий не так много – институционалы либо самостоятельно покупают ценные бумаги на рынке, либо делегируют размещение другим институциональным инвесторам за вознаграждение.

К основным институциональным игрокам можно отнести следующие.
  • Управляющие компании (УК). Это ключевые игроки как на российском, так и на мировом рынке. Они создают паевые фонды (в российских реалиях – ПИФы) и привлекают в них средства населения или других инвесторов. Одна управляющая компания может создавать множество фондов, отличающихся по тематике, классу активов, стилю инвестирования, риск-профилю. Ограничения и правила инвестирования средств фонда прописываются в инвестиционной декларации. УК назначает каждому фонду портфельного управляющего, который и отвечает за максимизацию клиентской доходности в рамках ограничений, заданных в декларации. Именно портфельный управляющий и является ключевым лицом, принимающим инвестиционные решения, и, соответственно, основным контактным лицом для эмитентов.

Фонды можно разделить по типам управления – активное/пассивное и по типу обращения – классические и биржевые (БПИФ в российских реалиях, ETF – за рубежом). Пассивные фонды, они же индексные, полностью копируют структуру соответствующего индекса, тогда как активно управляемые фонды заметно отклоняются от индекса-бенчмарка с тем, чтобы обогнать его. Разница между классическими фондами и биржевыми состоит в том, что первые продаются напрямую управляющей компанией, а паи БПИФ или ETF размещаются на бирже и инвестор покупает их через брокерский счет как любую другую ценную бумагу. На практике это деление во многом совпадает – на бирже торгуются в основном индексные фонды, а активно управляемые фонды УК продает самостоятельно.

Открытые паевые фонды – инструмент коллективного инвестирования для массового клиента. Крупный же клиент может напрямую заключить договор управления с УК, в рамках которого УК будет управлять портфелем клиента с учетом его индивидуальных потребностей. Промежуточный вариант для клиентов со средним размером портфеля – также подписать договор доверительного управления, но присоединиться к одной из фиксированных стратегий, и управляющие будут инвестировать средства пула инвесторов со сходными профилями.

В России обращается порядка 500 ПИФов от 120 УК. Однако лишь половина этих фондов инвестирует в акции. Остальные – фонды недвижимости, облигаций, зарубежных активов. ПИФы владеют 2,7 % free-float. Еще 0,6 % рынка приходятся на доверительное управление. Крупнейшим же инвестором на рынке акций всегда были иностранные управляющие компании. Их доля во владении российскими акциями в свободном обращении (free-float) достигала 70 %. Это было связано с недостатком внутреннего капитала, в то время как западные УК могли с легкостью привлекать крупные суммы и размещать их на развивающихся рынках. В основном иностранные управляющие покупали российские акции в фонды развивающихся рынков, фонды, специализирующиеся на России и регионе EEMEA EEMEA (Eastern Europe, Middle East, Africa) – аббревиатура, обозначающая экономический регион и/или рынок сбыта, включающий в себя Восточную Европу (в том числе Россию), Ближний Восток и Африку. . Нерезиденты, как правило, предпочитали акции быстрорастущих секторов – технологического, потребительского, банковского, тогда как сырьевые сектора были среди них менее популярны. Значительные средства вкладывались нерезидентами через пассивные фонды, отслеживающие индексы MSCI EM MSCI Emerging Markets Index – это индекс рынков акций стран с развивающейся экономикой, рассчитываемый американской компанией MSCI Inc. (Morgan Stanley Capital International). , FTSE EM FTSE Emergin Markets – это индекс рынков акций стран с развивающейся экономикой, рассчитываемый британской компанией FTSE Group (Financial Times Stock Exchange). и ряд других. Доля индексных фондов во владении российского free-float достигала 10 %. В географическом плане практически все иностранные инвестиции на российском рынке акций приходились на УК западных стран – США (45 %), Великобритании (25 %), континентальной Европы (25 %). Это не значит, что деньги из других регионов не доходили до российского рынка, просто инвесторы из прочих стран, например, Японии или Австралии, предпочитали покупать российский риск не напрямую, а через фонды глобальных УК.

После 2022 года все инвестиции резидентов недружественных стран – то есть почти все иностранные институциональные инвестиции – были переведены на счета типа С. В последние три–четыре месяца перед этим нерезиденты активно продавали российские бумаги. Тем не менее, по приблизительным оценкам, около 60 % free-float российских акций оказались на счетах типа С УК-нерезидентов.

  • Пенсионные фонды. Суть деятельности пенсионных фондов достаточно очевидна – накапливать пенсионные взносы от индивидуумов, их работодателей и государства, инвестировать эти средства и впоследствии выплачивать из этих активов пенсии. Зачастую средства пенсионных фондов инвестируются ими не напрямую, а через внешние управляющие компании. В России обязательство пенсионных фондов передавать средства в управление внешним УК закреплено законом.

Пенсионные резервы в мире являются одним из основных источников долгосрочных пассивов для рынка капитала. Длинный горизонт инвестирования позволяет им инвестировать значительную долю активов в акции. Иностранные пенсионные фонды были довольно крупными инвесторами в России до 2022 года, покупая российские акции через внешние или собственные УК. В российской же экономике объемы пенсионных накоплений невелики и не играют значительной роли на рынке акций.

Российская пенсионная система состоит из двух частей – обязательной и добровольной. До 2014 года в пенсионные фонды поступала часть обязательных социальных взносов в размере 6 % от фонда оплаты труда. Эти средства шли либо в негосударственные фонды (НПФ), либо в ПФР Пенсионный фонд России (ПФР) – существовавшее до 1 января 2023 года государственное учреждение, занимавшееся обязательным социальным обеспечением. С 1 января 2023 года начал работу Социальный фонд России (СФР), который объединил Пенсионный фонд и Фонд социального страхования. . С 2014 года новые средства в систему обязательного пенсионного страхования не поступают, но НПФ и ПФР продолжают управлять средствами, накопленными до того. Добровольная же пенсионная система продолжает существовать в привычной форме. Как правило, это корпоративные программы, где пенсионные взносы делаются работодателем либо полностью, либо в режиме софинансирования. В целом объем средств в российской пенсионной системе составляет 7,2 трлн, или 4,5 % ВВП – незначительный объем по глобальным меркам. Более того, российские пенсионные фонды из-за жесткого регулирования предпочитают не брать риски на рынке акций, и акции составляют лишь небольшую часть их портфеля – порядка 5 %. В итоге НПФ владеют менее 3 % free-float российского рынка акций.

Деятельность НПФ достаточно сильно зарегулирована. Не вдаваясь в детали, с точки зрения эмитентов, самое важное значение имеет тот факт, что НПФы могут инвестировать пенсионные накопления лишь в акции, которые находятся в высшем котировальном списке (первый уровень листинга) либо входят в Индекс МосБиржи Индекс МосБиржи (IMOEX) – ценовой, взвешенный по рыночной капитализации (free-float) композитный индекс российского фондового рынка, включающий наиболее ликвидные акции крупнейших и динамично развивающихся российских эмитентов, виды экономической деятельности которых относятся к основным секторам экономики. . Исключение сделано для акций инновационных компаний, которые могут находиться и в котировальном списке второго уровня.

  • Страховые компании (СК). СК формируют резервы за счет сбора страховых премий и финансируют из них страховые выплаты. Поскольку между сбором страховых премий и выплатами существует временной лаг, временно свободные резервы инвестируются в финансовый рынок. В случае страхования жизни этот временной разрыв максимален, поэтому резервы, сформированные за счет страхования жизни, имеют наибольший срок. Наряду с пенсионными фондами на глобальных рынках страховые компании являются одними из основных источников капитала с длинным горизонтом инвестирования. В российских же реалиях объемы страховых резервов незначительны. В первую очередь из-за недоразвитости рынка страхования жизни. Кроме того, российские СК держат незначительную долю активов в акциях – около 3 %. В итоге на долю страховых компаний приходится менее 1 % free-float российского рынка. Страховые компании могут покупать в резервы лишь акции компаний из высшего котировального списка (первый уровень листинга).
  • Эндаументы. Это целевые фонды для функционирования некоммерческих и благотворительных организаций. Достаточно экзотическое явление в российских реалиях. Хотя в России насчитывается более 200 эндаументов, лишь один из них является крупным – порядка 100 млрд рублей. Средства эндаументов, как правило, передаются в управление внешним УК. Сколь-нибудь заметной роли на локальном рынке акций не играют.
  • Суверенные фонды. Создаются странами, имеющими значительные внешнеторговые профициты, с тем чтобы застраховаться от ухудшения внешнеторговой конъюнктуры. По сути, они являются частью валютных резервов, но если собственно резервы должны быть ликвидными и вкладываются в высоконадежные облигации, то суверенные фонды вкладываются в основном в акции и прямые инвестиции и имеют длинный горизонт инвестирования. Крупнейшие фонды принадлежат Норвегии (1,4 трлн долларов США), Китаю (1,3 трлн долларов США), Сингапуру (два фонда, 1,2 трлн долларов США) и странам Персидского залива. Суверенные фонды являются крупными игроками на глобальном рынке акций. Так, норвежский фонд владеет 1,5 % всех публичных компаний мира. На российском рынке акций суверенные фонды всегда играли важную роль. Тот же норвежский фонд в определенные моменты владел до 3 % российского free-float. В целом долю иностранных суверенных фондов во free-float рынка можно оценить в 5–7 %. В 2022 году активы «недружественных» инвесторов-нерезидентов были переведены на счета типа С, и под это ограничение попали фонды Норвегии и Сингапура. Однако страны Ближнего Востока не попали в категорию «недружественных», и их фонды формально могут оперировать на российском рынке. По сути, ближневосточные суверенные фонды остались единственной крупной группой инвесторов-нерезидентов на российском рынке акций.

В российских реалиях к категории суверенных фондов относятся Фонд национального благосостояния России (ФНБ) и Российский фонд прямых инвестиций (РФПИ). Размер ФНБ составляет 12,7 трлн рублей, РФПИ – 10 млрд долларов США. ФНБ, по сути, не оперирует на открытом рынке акций, хотя в кризисные моменты может делать стабилизирующие стратегические инвестиции – например, покупку привилегированных акций банков. В то же время РФПИ привлекает средства иностранных инвесторов на принципах софинансирования и зачастую выступает в роли портфельного инвестора.

  • Банки. Инвестиции в акции не являются профильной деятельностью для банков. Тем не менее банки периодически появляются в реестре держателей акций той или иной компании, поскольку являются ключевыми элементами инфраструктуры рынка. Брокерские подразделения банков и независимые брокеры постоянно исполняют поручения клиентов на покупку/продажу акций, и в ходе исполнения этих поручений в каждый отдельный момент у брокера может появиться открытая позиция Открытая позиция – это наличие открытой сделки, которая в текущий момент не закрыта противоположной сделкой. по той или иной бумаге, то есть акции временно окажутся на его балансе. Размеры таких позиций ограничены риск-лимитами. Кроме того, торговый деск Торговый деск – подразделение банка, занимающееся проведением торговых операций на финансовом рынке. банка имеет определенные лимиты на спекулятивные операции и может целенаправленно покупать акции – как правило, на короткий срок. Также у банков периодически появляются пакеты акций, удержанных в качестве залога. На долю банков приходится чуть менее 3 % российского free-float рынка акций.
  • Фэмили-офисы. Это организации, управляющие активами одной или нескольких состоятельных семей, в русской традиции называемых олигархами. Кроме управления профильным активом – стратегическими пакетами акций крупных компаний, они инвестируют часть средств, например, дивиденды, получаемые от ключевого актива, в рыночные инструменты. В основном рыночные инвестиции делаются из соображений диверсификации, чтобы снизить зависимость благосостояния бенефициара от ключевого актива. Фэмили-офисы имеют достаточные ресурсы, чтобы нанять команду профессиональных управляющих. Хотя формально они не управляют деньгами третьих лиц и не регулируются, по сути своей это профессиональные инвесторы, и их роль на рынке схожа с прочими институциональными игроками. В то же время отсутствие регулирования дает им больше гибкости в инвестиционной политике.

Не существует какой-либо достоверной статистики по объемам активов российских фэмили-офисов просто потому, что они не имеют какой-либо специфической организационно-правовой формы. В статистике они скрываются за безличным понятием «юрлица». В России фэмили-офисы обладают очень значительными активами. Даже учитывая, что большая часть активов фэмили-офисов остается в профильных активах, они играют существенную роль на рынке акций. Их долю в российском free-float можно примерно оценить в 10–15 %. За последнее время доля фэмили-офисов, по всей видимости, заметно выросла. Исторически фэмили-офисы инвестировали существенную часть активов в иностранные активы, чтобы диверсифицировать региональные риски. Однако в 2022 году многие из бенефициаров либо сами столкнулись с санкциями, либо осознали риски санкций в будущем. Кроме того, доступ к западной финансовой инфраструктуре оказался затруднен независимо от санкционного статуса того или иного инвестора. На этом фоне незамороженные зарубежные активы состоятельных россиян были в значительной степени репатриированы и инвестированы в локальные активы.

В качестве итога вышесказанного можно привести такие графики по структуре инвесторской базы российского рынка акций:

Структура владения free-float российского рынка, %
Структура владения free-float российского рынка, %

Источник: Банк России, расчеты автора

Структура free-float, за исключением активов нерезидентов на счетах типа С, %
Структура free-float, за исключением активов нерезидентов на счетах типа С, %

Источник: Банк России, расчеты автора

ДОСТУПНОСТЬ АКЦИЙ РОССИЙСКИХ КОМПАНИЙ В РАМКАХ IPO ДЛЯ РАЗЛИЧНЫХ ТИПОВ ИНВЕСТОРОВ

Классическим способом инвестирования средств в капитал компании является инвестирование в акции в рамках проведения эмитентами IPO. Несмотря на произошедший в этом году бум IPO на российском рынке акций, действующее законодательство по-прежнему содержит ряд препятствий, ограничивающих возможности инвесторов по участию в IPO, которые связаны с особенностями соответствующих инвестиций.

В таблице изложены ключевые требования и законодательные ограничения в отношении инвестирования основными институциональнымиПод институциональными инвесторами здесь и далее понимаются банковские организации, страховые организации, негосударственные пенсионные фонды и паевые инвестиционные фонды. и индивидуальнымиПод индивидуальными инвесторами здесь и далее понимаются физические и юридические лица – коммерческие организации, как обладающие, так и не обладающие статусом квалифицированных инвесторов. инвесторами средств в капитал компаний в рамках IPO.

Банковские организации

  1. Банкам с базовой лицензией разрешено приобретать только акции, включенные в котировальный список первого уровня организатора торгов, в капитале которого участвует Банк РоссииЧасть 5 ст. 24 Федерального закона от 2 декабря 1990 года № 395-1«О банках и банковской деятельности», п. 1 Указания Банка России от 27 ноября 2018 года № 4979-У «О требованиях к ценным бумагам, с которыми банки с базовой лицензией вправе совершать операции и сделки при осуществлении деятельности на рынке ценных бумаг»., при условии формирования резервов на возможные кредитные потериГлавы 1–2 Положения Банка России от 23 октября 2017 года № 611-П «О порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери». и соблюдения обязательных нормативовИнструкция Банка России от 6 декабря 2017 года № 183-И «Об обязательных нормативах банков с базовой лицензией»..
  2. Банкам с универсальной лицензией разрешено приобретать акции при условии формирования резервов на возможные кредитные потериГлавы 1–2 Положения Банка России от 23 октября 2017 года № 611-П «О порядке формирования кредитными организациями резервов на возможные потери». и соблюдения нормативов использования собственных средств для приобретения акций других юридических лицГлава 9 Инструкции Банка России от 29 ноября 2019 года № 199-И «Об обязательных нормативах и надбавках к нормативам достаточности капитала банков с универсальной лицензией».

Негосударственные пенсионные фонды

  1. Инвестирование средств пенсионных накоплений в акции в рамках IPO разрешено, но предусмотрен ряд требований, а также установлены определенные лимиты на приобретение акцийПодпункт 2 п. 3 ст. 24.1 Федерального закона от 7 мая 1998 года № 75-ФЗ «О негосударственных пенсионных фондах», пп. 1.1.3 п. 1.1, пп. 1.3.2 п. 1.3 и пп. 1.4.4 п. 1.4 Положения Банка России от 1 марта 2017 года № 580-П «Об установлении дополнительных ограничений на инвестирование средств пенсионных накоплений негосударственного пенсионного фонда, осуществляющего обязательное пенсионное страхование, случаев, когда управляющая компания, действуя в качестве доверительного управляющего средствами пенсионных накоплений, вправе заключать договоры репо, требований, направленных на ограничение рисков, при условии соблюдения которых такая управляющая компания вправе заключать договоры, являющиеся производными финансовыми инструментами, дополнительных требований к кредитным организациям, в которых размещаются средства пенсионных накоплений и накопления для жилищного обеспечения военнослужащих, а также дополнительного требования, которое управляющая компания обязана соблюдать в период действия договора доверительного управления средствами пенсионных накоплений для финансирования накопительной пенсии».:
    • требования к эмитенту: эмитенту акций должен быть присвоен высокийПод высоким кредитным рейтингом понимается следующий уровень кредитного рейтинга: «ruA-» по национальной шкале АО «Эксперт РА», либо «A-(RU)» по национальной шкале АКРА (АО), либо «A-|ru|» по национальной рейтинговой шкале для Российской Федерации кредитного рейтингового агентства ООО «НРА», либо «A-.ru» по национальной рейтинговой шкале для Российской Федерации кредитного рейтингового агентства ООО «НКР». кредитный рейтинг; эмитентом должен быть заключен договор о поддержании (стабилизации) цен на указанные акции, стороной которого является российская биржа;
    • требования к акциям: совокупная стоимость размещенных акций (совокупный объем размещения на организованных торгах) составляет не менее 3 млрд рублей;
    • требования к сделке по приобретению акций и порядку ее совершения: сделки совершаются на условиях предпоставки ценных бумаг со стороны контрагента или на организованных торгах на условиях поставки против платежа, совокупное количество приобретенных акций не превышает 10 % от общего количества размещенных акций;
    • лимит, установленный в отношении активов с дополнительным уровнем риска в инвестиционном портфеле, в том числе в отношении акций, не включенных в список для расчета Индекса МосБиржи: 7 % стоимости инвестиционного портфеля.
    1. Размещение средств пенсионных резервов в акции в рамках IPO также разрешено, но закреплен ряд требований, а также установлены определенные лимиты на приобретение акцийСтатья 25 Федерального закона от 7 мая 1998 года № 75-ФЗ «О негосударственных пенсионных фондах», п.1.1, п. 2.1.4 и п. 3.8.4 Указания Банка России от 5 декабря 2019 года № 5343-У «О требованиях по формированию состава и структуры пенсионных резервов».:
    • требования к эмитенту: эмитенту акций должен быть присвоен относительно высокийПод относительно высоким кредитным рейтингом понимается следующий уровень кредитного рейтинга: «ruBBB+» по национальной шкале АО «Эксперт РА», либо «BBB+(RU)» по национальной шкале АКРА (АО), либо «BBB+|ru|» по национальной шкале ООО «НРА», либо «BBB+.ru» по национальной шкале ООО «НКР». кредитный рейтинг; эмитентом акций должен быть заключен договор о поддержании (стабилизации) цен на указанные акции, стороной которого является российская биржа;
    • требования к акциям: совокупная стоимость размещенных акций (совокупный объем размещения на организованных торгах) составляет не менее 3 млрд рублей;
    • требования к сделке по приобретению акций и порядку ее совершения: сделки совершаются на условиях предпоставки ценных бумаг со стороны контрагента или на организованных торгах на условиях поставки против платежа, совокупное количество приобретенных в состав пенсионных резервов фонда акций не превышает 10 % от общего количества размещенных акций;
    • лимит, установленный в отношении доли акций одного эмитента в общей стоимости активов, составляющих пенсионные резервы: 5 % стоимости активов, составляющих пенсионные резервы.

Паевые инвестиционные фонды

Акции, допущенные к организованным торгам на биржах Российской Федерации, могут входить только в состав активов фондов, относящихся к категории фондов рыночных финансовых инструментов, фондов финансовых инструментов и комбинированных фондов.

Оценочная стоимость ценных бумаг одного юридического лица, денежные средства в рублях и в иностранной валюте на счетах и во вкладах (депозитах) в таком юридическом лице, права требования к такому юридическому в совокупности не должны превышать 10 % стоимости активов инвестиционного фондаПункт 2.10 Указания Банка России от 5 сентября 2016 года № 4129-У «О составе и структуре активов акционерных инвестиционных фондов и активов паевых инвестиционных фондов»..

Страховые организации

Страховые организации могут приобретать акции в рамках IPO за счет собственных средств и средств страховых резервов с учетом требований к соответствию величины собственных средств страховой организации размеру уставного капитала страховой организацииУказание Банка России от 29 сентября 2022 года № 6275-У «О порядке приведения в соответствие размера уставного капитала и величины собственных средств (капитала) страховой организации». и в связи с этим требований к расчету стоимости активов страховой организацииПоложение Банка России от 16 ноября 2021 года № 781-П «О требованиях к финансовой устойчивости и платежеспособности страховщиков»..

В частности, стоимость акций российского эмитента, в уставном капитале которого доля участия страховой организации превышает 10 %, в целях расчета стоимости активов страховой организации признается равной 0.

В связи с этим для учета в качестве актива страховой организации инвестиций в акции компании в рамках IPO, помимо прочего, должен приниматься во внимание 10 %-ный лимит участия страховой организации в капитале такой компании

Физические лица и коммерческие организации — квалифицированные инвесторы

Физические и юридические лица, являющиеся квалифицированными инвесторами, имеют право приобретать в рамках IPO акции, включенные в любой уровень списка биржи

Физические лица и коммерческие организации, не являющиеся квалифицированными инвесторами

Физические и юридические лица, не являющиеся квалифицированными инвесторами, вправе приобретать акции российских эмитентов, включенные в котировальные списки биржи.

Физические лица, не являющиеся квалифицированными инвесторами, для приобретения акций, включенных в третий уровень списка биржи (является некотировальной частью списка биржи), должны пройти тестирование

Анализ приведенных в таблице сведений позволяет прийти к следующим выводам.

На использование институциональными инвесторами средств для вложения инвестиций в капитал российских компаний накладываются серьезные ограничения. В частности, устанавливаются требования к объектам инвестирования, к формированию резервов на возможные потери и лимиты на приобретение акций. Наличие соответствующих ограничений, в частности, для негосударственных пенсионных фондов обосновывается защитой пенсионных накоплений граждан от их инвестирования в высокорисковые активы, а для банков с базовой лицензией — консервативными подходами Банка России в отношении рисков, которые такие банки могут на себя принимать.

Несмотря на обоснованность таких подходов, обозначенные ограничения, во-первых, служат препятствием для инвестирования средств соответствующих институциональных инвесторов в капитал перспективных компаний в рамках IPO, а во-вторых, из-за сложившейся на рынке практики формирования книги заявок в рамках IPO в большей степени из заявок институциональных инвесторов приводят к общему сокращению объемов сделок IPO.

В связи с этим видится, что дальнейшее расширение на законодательном уровне инвестиционных возможностей институциональных инвесторов будет способствовать увеличению их спроса на сделки IPO, а также увеличению количества и размера IPO-сделок в России.