Руководство для эмитента 

Подготовка
к IPO

«Основным документом при проведении IPO является проспект ценных бумаг, который преследует маркетинговую цель и одновременно направлен на выполнение требований о раскрытии информации»

Раздел 2. Юридические аспекты проведения IPO на Московской Бирже

Глава 1. Требования российского законодательства и коммерческая практика. Общий обзор документов, подлежащих подготовке в рамках IPO

1. Общий обзор структуры сделки IPO и корпоративных процедур

2

Подготовка к IPO

Публичные предложения акций эмитента с допуском к торгам на бирже подразделяются на первичные (initial public offerings, или IPO) и вторичные (secondary public offerings, или SPO) в зависимости от того, получают акции допуск к торгам впервые (при IPO) либо производится предложение акций, категория или тип которых ранее были допущены к торгам на бирже (при SPO).

Как при IPO, так и при SPO предлагаемые акции могут быть первичными (если они выпущены, но пока не размещены эмитентом) и вторичными (если их владельцами являются существующие акционеры эмитента, в том числе дочерние компании эмитента). В зависимости от того, являются предлагаемые акции первичными или вторичными, выручка от их продажи при IPO/SPO поступает эмитенту или продающему акционеру соответственно. В российских нормативных актах применительно к предложению первичных акций применяется термин «размещение», к предложению вторичных акций – термин «обращение».

Таким образом, с технической точки зрения, структуры IPO/SPO в зависимости от предлагаемых акций могут быть следующими:

  • размещение только первичных акций эмитентом;
  • предложение вторичных, т. е. уже размещенных, акций акционером или несколькими акционерами;
  • смешанная форма, т. е. предложение, включающее размещение первичных акций эмитентом и предложение вторичных акций продающими акционерами.

При любой структуре требуется активное вовлечение эмитента в процесс предложения, однако при размещении первичных акций объем работы, которую эмитент должен провести, как правило, больше.

Основные этапы подготовки и необходимые корпоративные документы при предложении первичных и вторичных акций
Документы/действия Размещение первичных акций при IPO/SPO1 Предложение вторичных акций при IPO/SPO
Корпоративные решения и проспект ценных бумаг Решение совета директоров эмитента (СД) о созыве общего собрания акционеров эмитента (ОСА) для внесения изменений в устав2.
Решение ОСА о внесении изменений в устав в части указания на то, что акционерное общество является публичным3 и /или в части увеличения количества объявленных акций4, об увеличении уставного капитала/решение о размещении ценных бумаг/решение об обращении с заявлением о листинге акций общества5.
Решение СД об утверждении решения о выпуске (дополнительном выпуске) акций и проспекта ценных бумаг6.
Решение уполномоченного органа эмитента о дате начала размещения.
Решение СД о цене размещения7.
Отчет об итогах реализации преимущественного права (если применимо) и соответствующее раскрытие информации7.
Уведомление или отчет об итогах выпуска9
В отношении самих акций дополнительных решений может не потребоваться, если эмитент уже является публичным обществом, имеет зарегистрированный проспект и акции такого эмитента, указанные в данном проспекте, уже включены в список биржи в России.
Если же проспекта нет, возможна регистрация проспекта без выпуска дополнительных акций10 для целей получения листинга в России.
Новый проспект ценных бумаг потребует одобрения СД
Государственная регистрация выпуска ценных бумаг/проспекта ценных бумаг Стандартное требование.11 Требуется в отношении проспекта ценных бумаг, если такой проспект отсутствует
Регистрация в ЕГРЮЛ изменений в устав в части указания на то, что акционерное общество является публичным Стандартное требование. Не требуется при SPO.
Получение листинга в России Стандартное требование; необходимо, в том числе, для получения разрешения ЦБ, описанного ниже12 То же требование, если предлагаемые акции не получили листинга ранее
Раскрытие информации Процедура размещения акций сопровождается на каждом этапе раскрытием информации; в частности, раскрывается информация о:

  • регистрации проспекта и выпуска;
  • дате начала размещения и цене размещения;
  • начале размещения;
  • преимущественном праве;
  • окончании размещения;
  • подаче уведомления или отчета об итогах выпуска
Объем раскрываемой информации меньше и включает, в частности, информацию о:

  • регистрации проспекта ценных бумаг;
  • получении разрешения ЦБ на размещение акций за рубежом

2. Международный компонент IPO/SPO

В зависимости от коммерческого решения эмитента и рекомендаций банков – организаторов размещения структура IPO/SPO может дополняться международным компонентом, который выражается в одновременном предложении ценных бумаг в России и за рубежом. Наличие международного компонента IPO/SPO потребует соблюдения норм соответствующего иностранного законодательства (например, законодательства стран, где проводятся мероприятия по маркетингу предложения, стран, резидентами которых являются приобретающие инвесторы, или стран, в юрисдикции которых проводится листинг ценных бумаг)13.

Среди требований законодательства иностранных юрисдикций для практики российских эмитентов особое значение имеет регулирование Европейского союза (в случае листинга ценных бумаг на одной из европейских бирж и/или предложения ценных бумаг инвесторам из Евросоюза), а также законодательство США, которое может быть задействовано, если среди приобретателей ценных бумаг будут институциональные инвесторы из США. В случае если планируется листинг ценных бумаг на одной из крупных европейских бирж, эмитент, как правило, должен подготовить проспект ценных бумаг, соответствующий требованиям Директивы ЕС 2003/71/EC о проспектах ценных бумаг. Данная директива содержит требования, в частности, к содержанию и формату проспекта ценных бумаг, его публикации, а также к рекламе ценных бумаг.

Если акции эмитента не предполагаются к регистрации в США (не готовится отдельный проспект ценных бумаг согласно требованиям Комиссии по ценным бумагам США), они могут быть предложены к приобретению институциональными инвесторами из США в соответствии с определенными исключениями из требования об обязательной регистрации ценных бумаг и подготовке проспекта ценных бумаг, содержащимися в законодательстве США. В частности, правило 144А в соответствии с Законом о ценных бумагах США 1933 года допускает приобретение иностранных ценных бумаг институциональными инвесторами из США при соблюдении определенных условий. Среди прочего правило 144А требует, чтобы не зарегистрированные в США ценные бумаги предлагались и приобретались только определенной группой инвесторов – квалифицированными институциональными покупателями (qualified institutional buyers, или QIBs). Последующие отчуждения ценных бумаг в США осуществляются в соответствии с правилом 144А, и в частности с соблюдением требования о приобретателях, которыми могут быть только QIBs.

Если ценные бумаги не предполагается предлагать инвесторам из США, то для того чтобы не возникло необходимости регистрировать проспект ценных бумаг в США, такое предложение должно проводиться в соответствии с каким-либо иным исключением из требования о регистрации проспекта, например, в соответствии с правилами Положения S (Regulation S) по Закону о ценных бумагах США 1933 года. Положение S, в частности, требует, чтобы ценные бумаги предлагались за пределами США, а также в некоторых случаях чтобы приобретателями ценных бумаг не были инвесторы из США. Соответственно, последующее отчуждение акций за пределами США также должно соответствовать требованиям Положения S.

3. Документация по сделке и этапы сделки IPO

Описываемые ниже документы по сделке являются стандартными в сложившейся практике российских эмитентов при проведении IPO/SPO, в том числе IPO/SPO с международным компонентом, и с небольшими вариациями используются независимо от рассмотренных выше разновидностей структуры предложения (предложения вторичных или первичных акций).

1. Транзакционные документы, стороной которых является эмитент

1.1. Мандатное письмо с банками-андеррайтерами (mandate/engagement letter) представляет собой соглашение по иностранному праву (как правило, по английскому праву), в соответствии с которым эмитент нанимает банки-андеррайтеры для оказания услуг в связи с IPO/SPO (при этом данное соглашение не содержит твердого обязательства банков провести IPO/SPO или гарантии по приобретению банками предлагаемых ценных бумаг в случае недостаточного спроса со стороны инвесторов). Такое письмо может подписываться как при предложении ценных бумаг международным инвесторам, так и при предложении ценных бумаг только в России.

В указанном соглашении описываются общий периметр предложения (вид ценных бумаг, биржа, на которой будет осуществляться листинг, и др.); объем консультационных услуг, предоставляемых банками до заключения соглашения об андеррайтинге; комиссии банков при успешном проведении предложения и возмещение их расходов; обязательства о конфиденциальности и о возмещении потерь, связанных с подготовкой и проведением сделки IPO/SPO. Подписание мандатного письма может проводиться на любом этапе работы по IPO/SPO до подписания соглашения об андеррайтинге.

NB: среди положений мандатного письма особое значение для эмитента имеет обязательство возместить андеррайтерам любые потери, понесенные в связи с их работой по IPO/SPO (indemnity obligation, аналогом которого являются положения статьи 406.1 Гражданского кодекса Российской Федерации), в соответствии с которым андеррайтеры смогут предъявить требования о возмещении потерь, даже если IPO/SPO не состоится по какой-либо причине. Определение таких сумм потерь часто бывает широким и может включать убытки, иски, предъявленные против банков и их должностных лиц, а также сопряженные расходы и иные суммы.

1.2. Соглашение об андеррайтинге (underwriting agreement) является договором, регулируемым иностранным правом (как правило, английским), в соответствии с которым банки-андеррайтеры принимают на себя обязательство обеспечить реализацию определенного количества акций по определенной цене, а эмитент и/или продающий акционер принимают на себя обязательство продать соответствующие ценные бумаги по определенной цене и иные обязательства, включая обязательства о выплате возмещения потерь, связанных со сделкой IPO/SPO, о сохранении листинга и предоставлении андеррайтерам информации, а также дают заверения и гарантии об обстоятельствах (representations and warranties, аналогом которых являются положения статьи 431.2 Гражданского кодекса Российской Федерации) относительно корректности информации в проспекте ценных бумаг, самих ценных бумаг и чистоты правового титула на них, состояния бизнеса эмитента, финансовой отчетности эмитента, корректности оформления эмитентом/продающим акционером всей относящейся к сделке юридической документации и соблюдения санкционного законодательства. Такое соглашение обязательно подписывается при участии в сделке международных банков-андеррайтеров и при предложении ценных бумаг международным инвесторам, но оно может подписываться и при предложении ценных бумаг исключительно в России.

Сторонами данного соглашения являются продающие акционеры (владельцы предлагаемых вторичных акций) и/или эмитент (в отношении первичных акций), с одной стороны, и банки-андеррайтеры – с другой. При предложении исключительно вторичных акций соглашение об андеррайтинге в зависимости от структуры сделки заключается только между продающим акционером, с одной стороны, и банками-андеррайтерами – с другой; при этом в дополнение к такому соглашению об андеррайтинге может быть заключено соглашение о возмещении потерь или соглашение о поддержке предложения (indemnity agreement или underwriting support agreement) между эмитентом и банками-андеррайтерами, в соответствии с которым эмитент в дополнение к продающему акционеру дает касающиеся его заверения об обстоятельствах и принимает на себя обязательства, включая обязательство возместить банкам-андеррайтерам возможные потери, связанные с проведением IPO/SPO.

Процесс согласования условий соглашения об андеррайтинге и связанных с ним соглашений традиционно проходит на протяжении всей работы по подготовке к IPO/SPO и должен в основном завершиться к моменту начала проведения роуд-шоу. Соглашение об андеррайтинге обычно подписывается незамедлительно после утверждения цены реализации ценных бумаг, когда по итогам полученных от инвесторов в ходе роуд-шоу заявок имеется определенность в отношении того, что согласованный объем ценных бумаг по установленной цене будет реализован полностью.

Основная цель банков-андеррайтеров при заключении соглашения об андеррайтинге и возможного дополнительного соглашения о возмещении потерь – получить экономическую и юридическую защиту в случае возможных проблем и издержек при проведении IPO/SPO (например, в результате исков и претензий к андеррайтерам со стороны инвесторов – приобретателей ценных бумаг относительно надлежащего раскрытия информации об эмитенте по праву тех юрисдикций, которые предусматривают такого рода ответственность), а также соблюсти требования законодательства в различных юрисдикциях. Данная цель достигается андеррайтерами путем получения определенного объема заверений (например, заверений относительно корректности и полноты информации, раскрытой в международном проспекте ценных бумаг) и различных обязательств со стороны эмитента и/или продающего акционера, среди которых, как уже упомянуто, особое значение имеет обязательство эмитента и/или продающего акционера возместить возможные потери андеррайтеров в связи с IPO/SPO (indemnity obligation). При этом при согласовании объема заверений, а также обязательств по возмещению потерь значительную роль играет сложившаяся рыночная практика, поскольку банки-андеррайтеры заинтересованы в том, чтобы объем обязательств эмитента/продающего акционера соответствовал сложившимся рыночным стандартам по аналогичным сделкам.

NB: при работе над соглашением об андеррайтинге важным вопросом является корпоративное одобрение данного соглашения, подготовка которого должна вестись на самых ранних этапах работы по IPO/SPO. В зависимости от размера предстоящего IPO/SPO, балансовой стоимости активов и требований внутренних документов эмитента соглашение об андеррайтинге, как правило, потребует принятия решения о согласии на совершение крупной сделки со стороны совета директоров или общего собрания акционеров эмитента (если размер обязательств эмитента по сделке превысит порог в 50% от балансовой стоимости активов), поскольку сделка по IPO/SPO с большой степенью вероятности является сделкой, выходящей за пределы обычной хозяйственной деятельности эмитента.

При этом определенные вопросы может вызвать оценка суммы обязательств эмитента, принимаемых по соглашению об андеррайтинге, составляющих цену сделки. Подходы к решению данного вопроса на практике детально обсуждаются эмитентом совместно с банками-андеррайтерами и юридическими консультантами, поскольку корректность корпоративного одобрения эмитентом документации по сделке имеет особое значение для подготовки юридических заключений по сделке (см. ниже).

Стоит также отметить, что в определенных случаях необходимость получения согласия на совершение крупной сделки общим собранием акционеров эмитента перед подписанием соглашения об андеррайтинге может существенно затруднить проведение предложения ценных бумаг (в особенности это касается SPO), если существует риск не набрать необходимое количество голосов акционеров, а также риск реализации миноритарными акционерами права на предъявление требования о выкупе своих акций. Ввиду этого, как правило, при наличии многочисленных миноритарных акционеров (в том числе, как результат предыдущей сделки IPO эмитента) структура и параметры сделки SPO разрабатываются с учетом необходимости минимизировать количество необходимых корпоративных одобрений.

Кроме того, в случае если структура IPO/SPO предполагает предоставление эмитентом заверений об обстоятельствах или обязательства перед андеррайтерами по возмещению потерь (indemnity), важным является вопрос о заинтересованности продающего акционера, иных контролирующих эмитента лиц или директоров эмитента при заключении соглашения об андеррайтинге. В данной ситуации продающий акционер, как лицо, контролирующее эмитента, или лицо, находящееся под контролем контролирующего лица, в зависимости от объема и содержания обязательства по предоставлению заверений об обстоятельствах, по возмещению потерь или иных принимаемых на себя эмитентом обязательств, может считаться заинтересованным лицом для целей российского корпоративного законодательства. Хотя, по общему правилу, сделка, в совершении которой имеется заинтересованность, не требует обязательного предварительного согласия на ее совершение, во избежание потенциальных рисков оспаривания сделки со стороны миноритарных акционеров банки-андеррайтеры на практике потребуют получения согласия на сделку путем ее одобрения большинством голосов всех не заинтересованных в сделке акционеров, принимающих участие в соответствующем собрании.

1.3. Брокерский договор заключается по российскому праву с лицензированным российским брокером для реализации биржевого транша и/или для предложения акций в РФ неограниченному кругу лиц, в том числе в случае одновременного размещения или предложения к обращению за рубежом, когда такое требование необходимо выполнить для получения разрешения ЦБ на размещение/организацию обращения ценных бумаг за рубежом.

1.4. Соглашение с маркет-мейкером заключается при наличии стабилизации (см. п. 2 Раздела iii). На практике нередко возникает вопрос, за счет каких акций будет осуществляться стабилизация. Этот вопрос приобретает особенное значения для эмитента, когда в сделке IPO/SPO размещаются только первичные акции, и в структуре сделке не задействован продающий акционер. Рекомендуется обсуждать этот вопрос с андеррайтерами на самых ранних этапах работы по IPO/SPO, чтобы в таком случае, как минимум, правильно структурировать работу по заявкам с маркет-мейкерами, заложить необходимый объем ценных бумаг и предусмотреть необходимые положения и сроки для их выпуска в эмиссионной документации.

2. Документы, связанные с проведением due diligence или процедуры должной юридической проверки

Юридическая проверка проводится юридическими консультантами эмитента и банков-андеррайтеров, а также самими банками-андеррайтерами. Основная цель проведения данной проверки заключается в том, чтобы помочь эмитенту в подготовке необходимого раскрытия информации в форме международного и российского проспектов ценных бумаг, которые, в свою очередь, помогут сформировать юридическую защиту для эмитента и банков-андеррайтеров от потенциальных претензий со стороны приобретателей акций. Информация о бизнесе эмитента, финансовой отчётности, ценных бумагах и возможных рисках, связанных с приобретением ценных бумаг эмитента, должным образом раскрытая в проспекте, призвана служить защитой эмитента и банков-андеррайтеров от претензий в том случае, если приобретателям ценных бумаг причинен убыток, риск возникновения которого был должным образом описан в проспекте ценных бумаг.

Процедура юридической проверки начинается с направления списка запрашиваемых документов эмитенту со стороны андеррайтеров и юридических консультантов. Предоставленные эмитентом документы изучаются консультантами и андеррайтерами в течение определенного времени, по итогам чего в адрес эмитента может быть направлен дополнительный запрос документов и информации. Проведение юридической проверки может помочь выявить правовые риски для эмитента, которые можно урегулировать до проведения IPO. Если такие выявленные риски устранить невозможно и они, по мнению участников юридической проверки, являются существенными, то при написании международного проспекта ценных бумаг готовится соответствующее раскрытие этих рисков.

По сложившейся практике перед началом роуд-шоу банки-андеррайтеры получают подтверждение от юридических консультантов о том, что все существенные риски, выявленные при проведении юридической проверки, были отражены в проспекте ценных бумаг, и том, что юристы готовы выдать заключения, требуемые от них.

3. Международный проспект предложения

Международный проспект ценных бумаг играет двойную роль: является маркетинговым документом, описывающим привлекательные стороны эмитента и его успехи, и одновременно документом, помогающим эмитенту и андеррайтерам защититься от ответственности в случае претензий приобретателей ценных бумаг (за счет раскрытия достоверной информации о рисках, связанных с приобретением ценных бумаг). Исходя из указанных двух основных функций международного проспекта определяется его содержание.

В международный проспект (меморандум о предложении ценных бумаг или информационный меморандум) должна быть включена вся существенная информация, которая, по мнению эмитента, потребуется разумному инвестору для принятия инвестиционного решения, в том числе описание структуры IPO, описание бизнеса эмитента (его группы компаний), сильных сторон и стратегии, сведения о руководстве и акционерах, финансовая информация, сведения об основных рисках и т. д.

С точки зрения проспекта ценных бумаг как документа, с которым связаны вопросы юридической ответственности, проспект должен сбалансированно описывать экономическое и финансовое состояние эмитента (его группы компаний) и обеспечивать полное и достоверное раскрытие информации о рисках (не должен содержать ложных заявлений или упущений), должен избегать оптимистичных прогнозных заявлений, не подкрепленных фактами утверждений, предположений и прогнозов в отношении будущих событий, перспектив бизнеса или будущей капитализации эмитента, оценок, агрессивной рекламы.

Как маркетинговый документ международный проспект содержит описание сильных сторон и стратегии эмитента, которые характеризуют преимущества инвестиций в акции эмитента.

3.1. Особое значение для корректного раскрытия информации об эмитенте имеет раздел международного проспекта Risk Factors, посвященный факторам риска, связанным с инвестициями в конкретные ценные бумаги. Традиционно описываемые факторы риска подразделяются на группы, связанные с:

  • бизнесом эмитента (например, наличие высокой долговой нагрузки эмитента, наличие ограничений, налагаемых долговыми обязательствами, вопросы охраны окружающей среды, возможная нехватка финансирования, риск потери ключевых сотрудников, отсутствие долгосрочных контрактов с заказчиками и др.);
  • отраслью и рынком, в которых осуществляет деятельность эмитент (например, зависимость от определенного вида сырья, предложение которого ограниченно, конкуренция в секторе, консолидация в секторе, влияние экономического кризиса на уровень спроса на продукцию и др.);
  • страновыми рисками (например, противоречивость законодательства, проблемы исполнения иностранных судебных решений, стандарты корпоративного управления, политические, экономические и социальные риски и др.);
  • размещением конкретного типа ценных бумаг, и иные риски (например, влияние со стороны основного акционера, отсутствие дивидендов в ближайшее время, вопросы внутреннего контроля, отсутствие сложившегося рынка ценных бумаг, ограниченная рыночная ликвидность, налоговые вопросы и др.).

По каждому фактору риска должны быть описаны основные факты, достаточные для принятия решения инвестором, и изложены возможные последствия реализации соответствующего риска; при этом, как правило, при описании факторов риска не используются смягчающие формулировки и не описываются шаги, предпринимаемые эмитентом для снижения или устранения соответствующих рисков.

3.2. Основная информация о бизнесе эмитента обычно излагается в разделе Business, который дополняется инвестиционной историей и описанием стратегии развития эмитента. В данном разделе основной акцент при описании делается на основных видах производимой продукции/оказываемых услуг, источниках и наличии сырья, интеллектуальной собственности, взаимоотношениях с заказчиками и поставщиками, условиях конкуренции и основном регулировании отрасли, расходах на НИОКР, численности штата, практике и процедуре заключения существенных договоров, описании имущества и существенных судебных разбирательствах.

3.3. Традиционно важной составляющей международного проспекта является раздел, содержащий подробный анализ финансовых и операционных показателей эмитента за прошедшие периоды, – Management Discussion and Analysis. В данном разделе проспекта ценных бумаг описываются, с точки зрения руководства эмитента, но в достаточном объеме для понимания инвесторами, общие тенденции, разовые события в деятельности эмитента, принципы ведения бухгалтерского учета; содержатся детальные комментарии руководства эмитента к каждому пункту отчета о прибылях и убытках, обсуждение вопросов ликвидности и источников капитала эмитента.

Международный проспект – результат совместной работы эмитента, андеррайтеров и юридических консультантов эмитента и андеррайтеров, которые параллельно с осуществлением юридической проверки проводят встречи и обсуждения различных разделов проспекта и совместно работают над конкретными формулировками.

4. Юридические (и налоговые) заключения

Эти документы выполняют роль, аналогичную юридической проверке, – формирование юридической защиты андеррайтеров. Защита основана на том, что банки (в том числе путем найма консультантов и получения соответствующих заключений) осуществили проверку и проявили «должную осмотрительность» (due diligence) при изучении эмитента и это позволило им получить определенный «комфорт»; в том числе получены заключения от различных экспертов-юристов, аудиторов и пр. в отношении соответствующих рисков. Юридические заключения готовятся и направляются андеррайтерам юридическими консультантами эмитента и банков-андеррайтеров и могут охватывать, в частности, нижеследующие вопросы.

  • Акции. Юридические консультанты подтверждают соблюдение установленной законом процедуры по одобрению выпуска, его регистрации и размещению ценных бумаг, наличию правового титула на акции продающих акционеров, а также всех необходимых корпоративных и регуляторных одобрений, включая (при наличии предложений акций за пределами России) разрешение ЦБ на размещение/организацию обращения за рубежом.
  • Транзакционные документы. Юридические консультанты подтверждают наличие необходимых корпоративного или регуляторного одобрений документов по сделке, а также должное подписание уполномоченным представителем эмитента и продающих акционеров документации по сделке; соответствие применимому законодательству и правомерность выбора применимого права, и действительность арбитражной оговорки.
  • Раскрытие информации. Юридические консультанты подтверждают свое участие в процессе подготовки документов по раскрытию информации, а также то, что в ходе работы над такими документами консультантам не стала известна какая-либо информация, свидетельствующая о существенной некорректности содержания международного проспекта ценных бумаг. Данный вид заключения готовится, как правило, в соответствии с требованиями законодательства США, если среди потенциальных приобретателей ценных бумаг ожидаются резиденты США (так называемое письмо по правилу 10b-5).

NB: объем юридических заключений и характер утверждений (наличие или отсутствие каких-либо оговорок) имеют большое значение для формирования «комфорта» банков-андеррайтеров; по этой причине вопросы, которые будут отражаться в юридических заключениях, а также возможные оговорки должны обсуждаться сторонами на ранних этапах подготовки к IPO/SPO.

5. Комфортные письма. (cм. в Разделе 4)
6. Маркетинговые документы

В ходе подготовки к проведению IPO эмитенты могут готовить различные информационные или маркетинговые документы (например, презентации для инвесторов или банковских аналитиков), а также пресс-релизы. Традиционно на заключительной стадии подготовки к IPO в числе пресс-релизов эмитенты выпускают: 1) пресс-релиз о готовности провести IPO (intention to float announcement), в котором излагаются основные параметры будущей сделки, а также информация об эмитенте, 2) пресс-релиз о ценовом диапазоне (price range announcement), который определяет нижний и верхние пороги цены предложения и обычно выпускается непосредственно перед началом роуд-шоу, и 3) пресс-релиз о произошедшей сделке, в том числе и о цене предложения, которая устанавливается непосредственно после окончания роуд-шоу и перед началом размещения акций. Публикация указанных материалов и пресс-релизов может повлечь для эмитента юридическую ответственность в случае, если данные материалы не соответствуют требованиям применимого законодательства о рекламе ценных бумаг, а также если указанные материалы противоречат информации, содержащейся в проспекте ценных бумаг.

В частности, российское законодательство о рекламе устанавливает ряд требований к рекламе ценных бумаг. Например, ст. 29 Федерального закона № 38-ФЗ от 13.03.2006 «О рекламе» по общему правилу запрещает рекламу эмиссионных ценных бумаг до регистрации их проспекта, а также запрещает обещание выплаты дивидендов по акциям, дохода по иным ценным бумагам или прогнозы роста курсовой стоимости ценных бумаг. Кроме того, законодательство многих стран часто содержит широкое определение проспекта ценных бумаг, на основе которого любая реклама ценных бумаг (включая какие-либо оптимистичные утверждения о перспективах инвестиций в ценные бумаги) может быть отнесена к части такого проспекта, и, соответственно, эмитент будет нести ответственность за содержание данной рекламы по правилам об ответственности за корректное раскрытие информации о ценных бумагах в проспекте. По этой причине важно приводить содержание всех выпускаемых маркетинговых и информационных материалов в соответствие с существом сведений, содержащихся в проспекте ценных бумаг.

Глава 2. Краткое описание процесса эмиссии ценных бумаг

1. Этапы эмиссии

Схематично процесс эмиссии ценных бумаг можно разделить на этапы, каждый из которых сопровождается раскрытием информации в объеме и в сроки, установленные Положением о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг (далее – Положение о раскрытии информации)14.

  • Корпоративное одобрение – корпоративное решение об увеличении уставного капитала, утверждение решения о выпуске и проспекта ценных бумаг, описанные выше. Примерный срок – 25 рабочих дней при отсутствии необходимости созывать общее собрание акционеров эмитента.
  • Государственная регистрация выпуска ценных бумаг в ЦБ и регистрация изменений в устав – данный этап имеет большое значение, поскольку размещению по общему правилу подлежат только те ценные бумаги, которые прошли государственную регистрацию выпуска, при условии получения эмитентом статуса публичного общества. Примерный срок реализации – 21 рабочий день на прохождение регистрации выпуска ценных бумаг в ЦБ (ст. 20 Федерального закона от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» (далее – Закон о РЦБ) плюс, если эмитент ранее не приобрёл статус публичного общества, 5 рабочих дней на регистрацию изменений в устав и внесение в ЕГРЮЛ сведений о том, что эмитент является публичным обществом.
  • Размещение ценных бумаг и последующее обращение ценных бумаг. Даты начала и окончания размещения ценных бумаг определяются в соответствии с условиями решения о выпуске (например, дата начала размещения устанавливается по решению уполномоченного органа эмитента, а дата окончания размещения – по истечении определенного количества рабочих дней с даты начала размещения). По сложившейся практике срок размещения ценных бумаг составляет несколько рабочих дней (например, один-пять рабочих дней) с даты начала размещения ценных бумаг. При стабилизации, осуществляемой за счет первичных акций, выпускаемых эмитентом, сроки размещения ценных бумаг должны быть также достаточными для осуществления необходимых мероприятий в рамках стабилизации.

Важно отметить, что даты начала и окончания размещения ценных бумаг должны соответствовать общему правилу о том, что размещение ценных бумаг может быть проведено в течение одного года с момента государственной регистрации выпуска ценных бумаг. Эмитент вправе продлить указанный срок, при этом каждое продление срока не может составлять более года, а общий срок размещения с учетом его продления – более трех лет с даты государственной регистрации выпуска (дополнительного выпуска) (п. 5 ст. 24 Закона о РЦБ).

Обращение ценных бумаг (отчуждение в пользу последующих приобретателей) допускается с момента оплаты ценных бумаг приобретателями при IPO/SPO (ст. 27.6 Закона о РЦБ). По окончании размещения ценных бумаг эмитент направляет в ЦБ уведомление об итогах выпуска ценных бумаг, где среди прочего указываются цена и фактическое количество ценных бумаг, размещенных при IPO/SPO, которое может быть меньше общего количества выпущенных ценных бумаг, указанного в решении о выпуске (п. 6 ст. 24 Закона о РЦБ). При этом эмитент обязан раскрыть информацию о намерении представить уведомление об итогах выпуска ценных бумаг до начала их размещения (п. 1 ст. 25 Закона о РЦБ).

Размещение ценных бумаг должно проводиться на недискриминационных условиях, и потенциальным приобретателям ценных бумаг должны предоставляться равные условия для приобретения ценных бумаг (п. 7 ст. 26 Закона о РЦБ). При этом Стандарты эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг" (далее – Стандарты эмиссии)15 прямо оговаривают, что размещение ценных бумаг может проводиться путем направления неопределенному кругу лиц приглашения делать оферты о приобретении ценных бумаг. В этом случае при получении оферт с указанием предлагаемой цены и количества приобретаемых ценных бумаг эмитент имеет право направлять ответы о принятии оферт (об акцепте) лицам, определяемым эмитентом по своему усмотрению из числа лиц, направивших оферты (п. 21.2 Главы 21 Стандартов эмиссии).

2. Основные документы эмиссии ценных бумаг

Решение о выпуске устанавливает основные параметры и порядок проведения размещения ценных бумаг: количество и тип ценных бумаг, сроки проведения размещения ценных бумаг, порядок определения даты начала и завершения размещения ценных бумаг, порядок определения цены, порядок реализации преимущественного права. Этот документ должен обязательно обсуждаться эмитентом с юридическим консультантом, биржей и банками-андеррайтерами до его одобрения и регистрации, поскольку он должен отражать согласованную структуру и временные параметры предложения.

Российский проспект по общему правилу должен готовиться при подготовке выпуска ценных бумаг и размещения путем подписки, за исключением случаев, установленных законом (ст. 22 Закона о РЦБ). Проспект ценных бумаг является документом, необходимым для получения листинга на Московской Бирже. С момента регистрации проспекта ценных бумаг (при условии приобретения эмитентом публичного статуса) эмитент обязан регулярно раскрывать информацию в форме ежеквартального отчета, консолидированной финансовой отчетности и сообщений о существенных фактах.16

Проспект ценных бумаг должен содержать информацию, отражающую все обстоятельства, которые могут оказать влияние на принятие решения о приобретении ценных бумаг, за достоверность и полноту которой эмитент, его соответствующие должностные лица и подписавшие консультанты несут ответственность. Данные лица могут быть привлечены к ответственности за убытки, причиненные в результате содержащейся в проспекте недостоверной, неполной или вводящей в заблуждение информации, подтвержденной ими. Проспект ценных бумаг среди прочего должен содержать информацию о финансово-экономической деятельности эмитента, его рыночной капитализации, обязательствах, рисках, связанных с приобретением ценных бумаг, подконтрольных организациях и должностных лицах и по другим вопросам.

Поскольку IPO/SPO с международным компонентом обычно сопровождается подготовкой не только российского проспекта ценных бумаг, но и международного, то необходимо в той степени, в которой это возможно, согласовать содержание обоих проспектов, несмотря на разные формы и требования регулирования разных юрисдикций. Международная практика требует раскрытия в международном проспекте всей существенной информации об эмитенте и ценных бумагах независимо от того, готовится ли проспект в соответствии с европейским или американским регулированием или в соответствии с требованиями биржи в какой-то иной юрисдикции.

Общая рекомендация при подготовке международного проспекта заключается в том, что информация в таком документе должна подаваться в доступном виде. Несмотря на то, что российский проспект пишется по четко установленной форме, эмитентам рекомендуется придерживаться тех же принципов и стремиться к тому, чтобы оба проспекта ценных бумаг были максимально согласованы между собой. В соответствии с требованиями Положения о раскрытии информации (п. 2.12 и Глава 62) в случае подачи международного проспекта на иностранную биржу или иностранному регулятору такой проспект на русском языке также подлежит раскрытию в России, что потребует предварительного перевода международного проспекта (объемного документа) на русский язык (общее требование о языке п. 2.1 Положения о раскрытии информации).

Получение листинга на бирже в России является важным этапом проведения IPO, предваряющим размещение ценных бумаг и подтверждающим, что эмитент соответствует требованиям о корпоративном управлении, установленным Положением о допуске ценных бумаг к организованным торгам17. Получение листинга на бирже в России позволяет расширить круг потенциальных приобретателей ценных бумаг (многие институциональные инвесторы имеют формальные требования по инвестированию в ценные бумаги, включенные в соответствующие котировальные списки).

При наличии международного компонента при проведении IPO в виде предложения ценных бумаг эмитента за пределами России эмитент обязан получить разрешение ЦБ (ст. 16 Закона о РЦБ). Важно при этом отметить, что при размещении ценных бумаг исключительно в России, в том числе с участием иностранных инвесторов, получения разрешения ЦБ не требуется.

В соответствии с Положением о порядке выдачи Банком России разрешения на размещение и (или) организацию обращения эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов за пределами Российской Федерации (далее – Положение 436-П)18 разрешение ЦБ может быть выдано и размещение ценных бумаг за пределами России может быть осуществлено, в том числе, при соблюдении следующих условий:

  • при соблюдении условий, указанных в Положении 436-П, за пределами России может быть размещено/предложено к публичному обращению не более 25% от общего количества акций эмитента той же категории;
  • одновременно с возможностью приобретения ценных бумаг за пределами России эмитент должен предоставить возможность приобретения ценных бумаг в России (на практике данное требование выполняется с помощью российских брокеров, которые оказывают услуги по предложению ценных бумаг в России);
  • за пределами России может быть размещено/приобретено не более 50% от общего количества предлагаемых к приобретению/размещаемых акций.

Срок получения разрешения ЦБ – 30 дней. Приказ о выдаче разрешений на размещение/обращение за рубежом также допускает одновременную подачу документов на регистрацию выпуска ценных бумаг и на получение разрешения ЦБ. В этом случае разрешение выдается одновременно с государственной регистрацией выпуска ценных бумаг.

Примерный временной график корпоративных действий и действий по получению разрешений регуляторов при выпуске и размещении ценных бумаг
Описание действий Примерный срок (рабочие дни – РД)
1. Совет директоров эмитента (СД) принимает решение о созыве общего собрания акционеров эмитента (ОСА) T – 57 РД
2. Решение ОСА об увеличении уставного капитала и, если таковой отсутствует, приобретении эмитентом публичного статуса Т – 36 РД
3. Решение СД19 об утверждении решения о выпуске дополнительных акций и проспекта ценных бумаг Т – 36 РД
4. Государственная регистрация выпуска ценных бумаг в ЦБ20 Т – 15 РД
5. Вступление в силу решения о регистрации проспекта ценных бумаг путем регистрации в ЕГРЮЛ сведений о публичном статусе, если эмитент не обладает публичным статусом21 Т – 10 РД
6. Раскрытие информации эмитентом о наличии преимущественного права на приобретение ценных бумаг22 Т – 9 РД
7. Решение генерального директора/совета директоров о дате начала размещения и раскрытие информации о дате начала размещения Т – 5 РД
8. Окончание периода осуществления преимущественного права23 Т – 1 РД
9. Решение СД о цене размещения ценных бумаг, раскрытие информации о цене размещения и о начале размещения, начало размещения ценных бумаг со дня Т +124 Т
10. Окончание периода оплаты акций, размещенных при реализации преимущественного права; окончание срока размещения ценных бумаг25 Т + 5 РД
11. Раскрытие информации о результатах осуществления преимущественного права26 Т + 6 РД
12. Подача эмитентом уведомления об итогах выпуска ценных бумаг27 Т + 6 РД
13. Направление документов для регистрации изменений в устав в связи с измененным размером уставного капитала В разумный срок по окончании этапа № 11
  1. Для целей данного анализа мы презюмируем, что эмитентами будет использоваться размещение акций исключительно по открытой подписке. Сроки и структура закрытой подписки делают ее чрезвычайно затруднительной для использования в публичном предложении. Она может быть применена только в структурах back-to-back, когда публично предлагаются вторичные акции, но при этом продающий акционер выступает только посредником и использует вырученные от продажи средства для приобретения первичных акций эмитента, размещаемых по закрытой подписке в его пользу.
  2. В случае если эмитент не обладает публичным статусом или количества объявленных акций недостаточно для проведения предложения.
  3. Для целей данного анализа мы также предусматриваем возможность принятия корпоративных решений об изменении статуса эмитента, поскольку возможность приобретения публичного статуса иным способом, в том числе при учреждении акционерного общества, законодательством Российской Федерации не предусмотрена. Создаваемое путем учреждения акционерное общество может быть только непубличным и вправе в дальнейшем приобрести публичный статус в порядке, установленном ст. 7.1 Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (абз. 4 и 5 п. 6 Письма Банка России от 25.11.2015 № 06-52/10054 «О некоторых вопросах применения Федерального закона от 29.06.2015 № 210-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации и признании утратившими силу отдельных положений законодательных актов Российской Федерации»). Более того, Закон № 210-ФЗ связывает публичный статус акционерного общества с публичным размещением или публичным обращением его акций или конвертируемых в акции ценных бумаг, наличием договора с организатором торговли о листинге его акций, регистрацией проспекта его акций и раскрытием акционерным обществом информации в форме ежеквартального отчета, сообщений о существенных фактах, консолидированной финансовой отчетности.
  4. То же.
  5. Согласно п. 19.1 ч. 1 ст. 48 и п. 17.2 ч. 1 ст. 65 Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» принятие решения об обращении с заявлением о листинге акций может быть отнесено уставом эмитента к компетенции совета директоров.
  6. П. 3.2 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утв. Банком России от 11.08.2014 № 428-П (в ред. от 28.10.2016).
  7. П. 20.13 указ. Стандартов.
  8. Абз. 7 п. 23.9 указ. Стандартов.
  9. Ст. 25 Федерального закона от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг».
  10. П. 60.1 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утв. Банком России от 11.08.2014 № 428-П (в ред. от 28.10.2016).
  11. Ст. 20 Федерального закона от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг».
  12. П. 2.4.9 Положения о порядке выдачи Банком России разрешения на размещение и (или) организацию обращения эмиссионных ценных бумаг российских эмитентов за пределами Российской Федерации, утв. Банком России от 13.10.2014 № 436-П (в ред. от 11.05.2017).
  13. C учетом введения счетов депо для иностранных номинальных держателей (ст. 8.2 и 8.4 Федерального закона от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг»), иностранные приобретатели могут через иностранных брокеров проводить расчеты и вести учет прав на российские акции в международных расчетно-клиринговых системах, таких как Euroclear, Clearstream, DTCC (п. 1 Указания Банка России от 22.06.2016 № 4051-У «Об утверждении перечня иностранных организаций, которым центральный депозитарий открывает счета депо иностранного номинального держателя»).
  14. Утв. Банком России от 30.12.2014 № 454-П (в ред. от 01.04.2016).
  15. Утв. Банком России от 11.08.2014 № 428-П (в ред. от 28.10.2016).
  16. Обязанность раскрывать информацию наступает после вступления в силу решения ЦБ о регистрации проспекта ценных бумаг эмитента в результате внесения в ЕГРЮЛ записи о публичном статусе эмитента (п. 4.1 ст. 30 Закона о РЦБ).
  17. Утв. Банком России от 24.02.2016 № 534-П (в ред. 19.06.2017).
  18. Утв. Банком России от 13.10.2014 № 436-П (в ред. от 11.05.2017).
  19. Если необходимы изменения в устав эмитента для увеличения количества объявленных акций, то СД может утвердить решение о выпуске лишь после регистрации изменений в устав, которая может занять 5 рабочих дней.
  20. Федеральный закон от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг» разрешает предварительную подачу документов эмиссии в ЦБ на рассмотрение (срок составляет 30 календарных дней). Если финальные документы эмиссии были поданы в ЦБ в течение 3 месяцев после предварительного рассмотрения, то ЦБ обязан зарегистрировать выпуск в течение 10 рабочих дней (п. 2.1 ст. 20 указ. Закона, п. 5.8 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утв. Банком России от 11.08.2014 № 428-П (в ред. от 28.10.2016)). При приобретении обществом публичного статуса регистрация проспекта акций может осуществляться одновременно с государственной регистрацией их выпуска (дополнительного выпуска), Документы для регистрации проспекта акций, а если его регистрация осуществляется одновременно с государственной регистрацией выпуска (дополнительного выпуска) акций, также документы для государственной регистрации выпуска (дополнительного выпуска) акций представляются в Банк России до внесения в ЕГРЮЛ сведений о фирменном наименовании общества, содержащем указание на то, что общество является публичным. В этом случае решение о регистрации проспекта акций, а если его регистрация осуществляется одновременно с государственной регистрацией выпуска (дополнительного выпуска) акций, также решение о государственной регистрации выпуска (дополнительного выпуска) акций принимаются Банком России до внесения в ЕГРЮЛ сведений, и вступают в силу со дня внесения соответствующих сведений в ЕГРЮЛ. (п. 3 ст. 7.1 Закона об акционерных обществах).
  21. П. 4.1 ст. 30 Федерального закона от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг». Если необходимы изменения в устав эмитента в части указания на то, что эмитент является публичным обществом, то начать размещение эмитент сможет лишь после регистрации ФНС и внесения в ЕГРЮЛ изменений в устав, что может занять 5 рабочих дней.
  22. Абз. 5 п. 23.9 Главы 23 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утв. Банком России от 11.08.2014 № 428-П (в ред. 28.10.2016).
    Сроки, указанные применительно к преимущественным правам, отражают структуру размещения ценных бумаг, применимую в практике IPO/SPO российских эмитентов (открытая подписка, определение цены размещения ценных бумаг уполномоченным органом эмитента после проведения роуд-шоу) и могут не учитывать иные структуры размещения ценных бумаг и, соответственно, правила реализации преимущественного права, предусмотренные законодательством.
  23. Абз. 5 п. 23.9 Главы 23 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утв. Банком России от 11.08.2014 № 428-П (в ред. от 28.10.2016).
  24. В соответствии с п. 4.8 Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг, утв. Банком России от 30.12.2014 № 454-П, размещение ценных бумаг путем подписки может быть начато не ранее даты, с которой эмитент предоставляет доступ к проспекту ценных бумаг.
  25. Абз.8 п. 23.9 Главы 23 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утв. Банком России 11.08.2014 № 428-П (в ред. от 28.10.2016).
    По смыслу закона, размещение ценных бумаг среди лиц, имеющих преимущественное право, может быть начато на рабочий день Т + 1 и завершиться на Т + 5. Если общий срок окончания размещения и срок оплаты акций по преимущественному праву совпадают, акции, предложенные лицам, имеющим преимущественное право, не смогут быть предложены иным лицам, не имеющим преимущественного права. Для того чтобы предложить акции, предложенные, но не приобретенные в рамках реализации преимущественного права, широкому кругу лиц, размещение должно завершаться как минимум на день T + 6.
  26. Абз.7 п. 23.9 Главы 23 Стандартов эмиссии ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг, утв. Банком России от 11.08.2014 № 428-П.
  27. Ст. 25 Федерального закона от 22.04.1996 № 39-ФЗ «О рынке ценных бумаг».